35天、20個(gè)工作日，留給徐工和凱雷的時(shí)間已經(jīng)不多了，但商務(wù)部的批復(fù)尚未浮出水面，相關(guān)各方不約而同地表示“暫無(wú)進(jìn)展”，收購(gòu)案似乎進(jìn)入了死胡同。但有業(yè)內(nèi)人士向本報(bào)記者稱，表面平靜難掩暗潮涌動(dòng)，無(wú)論是凱雷，還是徐工，一直都在積極準(zhǔn)備新方案，新方案中，分散持股比例和提高收購(gòu)價(jià)格是重點(diǎn)。

　　可能無(wú)果的等待

　　據(jù)知情人士介紹說(shuō)，凱雷與徐工于2005年10月25日簽訂的協(xié)議，有效期為一年，商務(wù)部如不能在2006年10月25之前正式批復(fù)，則協(xié)議自動(dòng)失效。在一個(gè)月左右的時(shí)間里，收購(gòu)案會(huì)否柳暗花明，及時(shí)獲得商務(wù)部的批準(zhǔn)？商務(wù)部外資司辦公室一位工作人員以“我們不接受電話采訪”打斷了本報(bào)記者的詢問(wèn)。

　　徐工科技（000425）則表示，尚未接到批文；一位接近三一集團(tuán)的人士則說(shuō)，“暫時(shí)沒什么消息，我們一直在關(guān)注事情進(jìn)展。”

　　一位消息人士透露說(shuō)，徐工案本來(lái)只需商務(wù)部批復(fù)即可，但由于業(yè)內(nèi)“警惕外資全面掌控我國(guó)裝備制造業(yè)”的擔(dān)憂和三一集團(tuán)執(zhí)行總裁向文波通過(guò)博客表示的“三一集團(tuán)愿加價(jià)1億美元競(jìng)購(gòu)”，使得收購(gòu)案批復(fù)成了燙手的山芋。不久前，商務(wù)部要求國(guó)務(wù)院國(guó)資委出具意見，而國(guó)務(wù)院國(guó)資委認(rèn)為，徐工集團(tuán)直屬江蘇省國(guó)資委，應(yīng)由江蘇省國(guó)資委給予相關(guān)意見。“現(xiàn)在是風(fēng)口浪尖，”上述人士表示，那一方出具明確意見都會(huì)面臨可預(yù)見的巨大壓力，“寄希望原收購(gòu)方案獲得批復(fù)不太現(xiàn)實(shí)。”

　　相對(duì)于各方對(duì)徐工案批復(fù)的觀望等待，9月6日，向文波在其博客上發(fā)表了“徐工賤賣 價(jià)不如‘鍋’”的文章，通過(guò)與蘇泊爾并購(gòu)案的比較，再次質(zhì)疑到：徐工交易價(jià)格“賤得”不如“一口鍋”。

　　向文波在文章稱，蘇泊爾是一個(gè)民營(yíng)企業(yè)，賣的是自己的資產(chǎn)，要的就是一個(gè)好價(jià)格，沒有徐工機(jī)械那么一大堆不著邊際、沒有任何實(shí)質(zhì)意義或約束力的附加條件，所以，一個(gè)以生產(chǎn)高壓鍋、無(wú)論是盈利能力，還是經(jīng)營(yíng)規(guī)模都比徐工小好幾倍，品牌價(jià)值及無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值更無(wú)法相比的蘇泊爾的交易價(jià)格居然高出徐工機(jī)械交易價(jià)格的26%。

　　醞釀中的新方案

　　“凱雷準(zhǔn)備了多套方案，”一位券商研究員對(duì)記者表示。據(jù)了解，新的方案中，設(shè)計(jì)原則有二，其一，利用分散持股比例消除業(yè)內(nèi)認(rèn)定的外資企業(yè)對(duì)國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)“斬首”的憂慮；其二，提高收購(gòu)價(jià)格回應(yīng)優(yōu)質(zhì)國(guó)資被“賤買”的質(zhì)疑。據(jù)悉，凱雷不排除引進(jìn)其他國(guó)內(nèi)外資本、產(chǎn)業(yè)投資者，分散其在徐工機(jī)械中的持股比例，“甚至有可能放棄控制權(quán)，”一位知情人士透露說(shuō)。對(duì)于，提高收購(gòu)價(jià)格，業(yè)內(nèi)諸多人士均認(rèn)為，這是凱雷大勢(shì)所趨下的順勢(shì)而為。

　　徐工機(jī)械價(jià)值幾何

　　相對(duì)于此前部分人士認(rèn)為的“凱雷開出的70％的凈資產(chǎn)溢價(jià)不能算賤買”的觀點(diǎn)，業(yè)內(nèi)研究員有不同的看法。中信證券吳健認(rèn)為，從徐工集團(tuán)目前的經(jīng)營(yíng)狀況看，85%股權(quán)2.55 億美元的轉(zhuǎn)讓價(jià)格顯然是偏低的。他認(rèn)為，徐工集團(tuán)的業(yè)務(wù)雖然最近兩年增長(zhǎng)緩慢，但是汽車起重機(jī)、壓路機(jī)等產(chǎn)品國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的地位不會(huì)動(dòng)搖，而且徐工集團(tuán)的出口業(yè)務(wù)也得到了快速的發(fā)展，很有希望成為中國(guó)最大的跨國(guó)工程機(jī)械公司，2.55 億美元顯然不能反映公司的價(jià)值以及成長(zhǎng)潛力。西南證券工程機(jī)械行業(yè)分析師董建華也在此前的研究報(bào)告中稱，裝備制造企業(yè)的價(jià)值不單純是其經(jīng)營(yíng)決定的。在全球范圍內(nèi)，裝備制造業(yè)企業(yè)的價(jià)值可以簡(jiǎn)單以下列等式評(píng)價(jià)：企業(yè)價(jià)值=中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)權(quán)溢價(jià)+公司凈資產(chǎn)+公司行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)溢價(jià)+人民幣升值溢價(jià)。董建華解釋說(shuō)，中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)權(quán)溢價(jià)可以從以下兩方面來(lái)理解：一、中國(guó)是世界上最大的發(fā)展中國(guó)家，其市場(chǎng)潛力巨大，不進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)將可能面臨巨大的機(jī)會(huì)成本，而進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)，可以在更寬的產(chǎn)業(yè)鏈上進(jìn)行整合，從而享受更大的規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，跨國(guó)公司顯然比國(guó)內(nèi)企業(yè)更明白這一點(diǎn)；二、雖然我國(guó)在裝備制造業(yè)沒有像銀行、電信等領(lǐng)域有明確的經(jīng)營(yíng)牌照，但由于裝備制造業(yè)是細(xì)分行業(yè)眾多，很多子　　行業(yè)就是一個(gè)產(chǎn)品，這個(gè)特點(diǎn)決定了一個(gè)子行業(yè)中的龍頭企業(yè)，幾乎就代表了這個(gè)子行業(yè)，可以享有壟斷利潤(rùn)。董建華由此認(rèn)為，跨國(guó)公司給予中國(guó)裝備制造業(yè)龍頭的出價(jià)由于包括了中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)權(quán)溢價(jià)和人民幣升值溢價(jià)，而應(yīng)該遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)收購(gòu)者給出的價(jià)格。

　　董建華分析稱，凱雷用了近20億元，收購(gòu)了徐工機(jī)械85%的股權(quán)，徐工機(jī)械的銷售收入大約在70億元，其市值與收入比僅為0.34，而目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)桂柳工（000528）、三一重工（600031）、中聯(lián)重科（000157）幾家公司這一比例分別為0.73、2.2、2.14。這還沒有考慮外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)權(quán)溢價(jià)和人民幣升值溢價(jià)。由此來(lái)看，凱雷給徐工機(jī)械的出價(jià)確實(shí)有低估之嫌。董建華還表示，按照三一集團(tuán)給出的4億美元（合30億人民幣）計(jì)算，其對(duì)徐工機(jī)械的市值與收入定價(jià)比例也僅0.5，仍不能算高。

　　那么，凱雷新方案中，給出的價(jià)格能高出4億美元，甚至更多嗎？對(duì)此，吳健和董建華均表示不便猜測(cè)。但吳健認(rèn)為，未來(lái)幾年對(duì)于中國(guó)的工程機(jī)械行業(yè)以及徐工集團(tuán)都是快速發(fā)展的時(shí)期。他介紹說(shuō)，2005年，中國(guó)工程機(jī)械出口值為29億美元，而僅僅2006年上半年，此一數(shù)值就高達(dá)22億美元，今年全年有望達(dá)到49億美元。一位業(yè)內(nèi)人士也表示，綜觀國(guó)家此前出臺(tái)的多項(xiàng)支持工程機(jī)械行業(yè)發(fā)展的政策，該行業(yè)的發(fā)展前景的確可以樂(lè)觀以待。此一時(shí)，彼一時(shí)，面對(duì)行業(yè)向好，凱雷能為此開出更高的價(jià)格將徐工攬入懷中嗎？醞釀中的收購(gòu)方案會(huì)是一個(gè)各方滿意的方案嗎？一切的一切，都將在未來(lái)的一個(gè)月多一點(diǎn)的時(shí)間里揭曉。（記者 于夕）

來(lái)源：證券時(shí)報(bào)