受累于需求萎縮凈利潤大幅下滑。公司今日公布2008年年報，共銷售水泥和熟料10206萬噸，同比增長18.0%，實現營業收入242.3億元，同比增長29.0%，增速相比2007年提高12.4個百分點，主要源于熟料和水泥銷量的增長以及水泥平均售價的提高。實現歸屬于母公司股東的凈利潤26.1億元，同比僅增長4.5%，增速相比2007年大幅回落60個百分點，主要源于水泥需求下滑帶來的毛利率的大幅下滑，2008年綜合毛利率為24.9%，比2007年下滑6.2個百分點。

　　公司全年實現每股收益1.55元（全面攤薄每股收益1.48元）.2008年第四季度公司實行了保量不保價的策略。由于東部地區需求下滑明顯，且產能相對過剩，公司2008年第四季度在浙江、江蘇市場采取了大幅降價促銷的措施，以求消化高價原材料庫存，使公司能夠在2009年輕裝上陣。從單季度經營情況來看，第四季度銷售情況良好，營業收入同比增長30.1%，但毛利率出現大幅下滑，第四季度毛利率為20.9%，同比回落13.2個百分點，環比回落3.5個百分點。東部地區仍然是公司主要市場，水泥出口小幅下滑。從公司2008年各區域市場收入比重來看，東部地區收入比重達到43.5%，比上一年提高3.9個百分點。公司一直推行“T”型戰略，以安徽為熟料基地，江蘇、上海、浙江為主要水泥市場。

　　雖然公司加大了西部市場的開拓，但由于西部地區大部分產能尚處于在建或擬建狀態，西部地區的收入占比仍然較小，僅占0.5%.出口由于受到金融危機影響，水泥和熟料銷量有所下滑，但仍高達1200萬噸，這跟公司積極拓展俄羅斯、澳大利亞和巴西等新市場有關。出口的穩定對于緩解華東市場的壓力起到了積極的作用。

　　2009年資本性支出主要集中在西部市場、成為新的利潤增長點。2008年公司熟料產能達到8600萬噸，水泥產能9500萬噸，其中2008年新增熟料產能1000萬噸，新增水泥產能1500萬噸。

　　2009年公司計劃安排資本性支出約80億元，用于水泥、熟料生產線以及余熱發電項目的建設。公司的在建項目大都集中于西部區域，預計可于2009年底和2010年初陸續投產，預計新增熟料產能2160萬噸，新增水泥產能2530萬噸。

　　2009年公司將加快甘肅平涼、四川達州和廣元、重慶忠縣等項目的建設；穩步推進安徽全椒、湖南臨湘等日產5000噸水泥熟料生產線項目、以及安徽六安、江西贛江年產200萬噸粉磨站等項目的工程建設；積極做好陜西禮泉和千陽等項目的開工準備和建設、以及安徽3條日產12000噸熟料生產線的相關準備工作。

　　我們判斷公司產能擴張的西部地區的四川、重慶、湖南和陜西等地。這些地區由于需求比較旺盛，盈利能力強于東部地區，將是2009年公司利潤增長的主要來源。但是另一方面，公司在上述地區產能的釋放大多在2009年下半年，隨著這些地區大量新增產能的釋放，供需壓力必然會顯現。

　　余熱發電進一步加強公司成本優勢。截至2008年末，公司所有在運行的生產線都配備了余熱發電，共有24套余熱發電機組，裝機容量達40.3萬千瓦；報告期內并網電量達19.2億千瓦時。2009年預計將新增余熱發電裝機容量19.8萬千瓦，使本集團余熱發電裝機容量達到60萬千瓦，年發電量可達45.6億千瓦時，大約能節約成本10億元左右。但是由于目前全國范圍內新建的新型干法線一般會配備余熱發電，已建的生產線也有很多開始逐漸配備余熱發電，我們認為余熱發電的成本優勢會逐漸淡化。

　　盈利預測和投資評級。我們認為2009年東部地區水泥供需形勢仍然比較嚴峻。東部地區由于受到金融危機影響比較明顯，且基礎設施已比較完善，需求面難以樂觀，而供給面一直存在過剩產能，未來1、2年毛利率水平預計仍然會徘徊低位。西部地區2009年供需形勢將會好于東部地區，但是隨著新增產能的大量釋放，未來較高的毛利率水平可能難以維持。我們預測公司2009、2010年每股收益為1.83、2.07元，維持“增持”評級。

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