5月以來，滬銅5月合約大幅飆升，遠月合約則走勢相對緩和，合約價差顯著拉大，而隨著現貨高升水受持貨商逢高拋售及進口銅流入而緩解，筆者認為，本輪滬銅反彈恐成強弩之末，由于消費旺季臨近尾聲，5月中下旬銅市或將再次迎來供需格局轉變，二季度滬銅將由短多過渡到長空。

近強遠弱，現貨升水料回落

近階段，國內短期現貨供應緊張的背景下，銅價反彈逐步收復3月以來的失地，同時合約結構呈現明顯的反向市場特征，近月合約漲幅高于遠月合約。截至5月13日收盤，滬銅1405與滬銅1408價差擴大至2300元/噸左右，為近幾年來罕見。

滬銅近強遠弱與近月合約即將交割關系密切，上期所庫存周報顯示，截至5月9日，交易所銅庫存小計降至9萬噸左右。其中上海地區完稅庫存僅2.4萬噸，而對應滬銅1405合約持倉從12日早間的3萬余手快速下滑至13日日盤收盤時的13710手，其間部分空單持有者臨近交割卻難覓低價貨源，近月空頭平倉了結是推動滬銅大漲的重要推動因素。

然而，筆者認為，本輪現貨供應緊張后市將缺乏持續性，遵循“進口虧損加大——進口銅難流入——現貨超高升水持續——進口虧損減小——現貨升水回落”的循環結構，未來國內現貨緊張局勢料降溫，現貨高升水將難持久。

供應壓力大，需求增速仍疲軟

從銅供需平衡的角度來看，盡管國儲收銅及冶煉出口，但近階段國內真實銅需求相對平穩，下游并沒有明顯增加庫存，而5月交割后，套利行為將促使市場重回理性，而全球銅供應壓力仍大而需求增速偏弱的大背景下，整體供大于求料將推動銅價回到熊市。

根據商品咨詢機構Wood Mackenzie對全球近260個銅礦山的統計，當前全球銅礦山的現金成本C1（含副產品抵扣）90%分位線約為5800美元/噸，2014年全球銅礦供應增量預估為87.1萬噸。

因此，即使一季度礦山產能增速略不及市場預期，但5月進口銅干礦現貨TC走勢平穩，運行于100—110美元/噸，面對全球精礦供應整體仍相對充裕，較高加工費將刺激國內冶煉商全力生產，銅整體供應壓力仍較大。

國內銅下游處消費旺季尾聲，根據以往經驗，銅消費增長將面臨降速風險，因銅加工企業訂單續漲能力有限，且隨著內外盤比價修復，進口虧損減少及貿易商逢高出貨將推動國內供需格局再次轉變，對滬銅價格的支撐將出現松動。

宏觀環境中性，供需仍將主導后市

雖然3月以來政府“微刺激”政策起效推動4月經濟數據整體低位企穩徘徊，但需求數據大多低于預期。數據顯示,中國4月PPI年率同比下滑2.0%，雖然環比3月有所改善，但同比跌幅收窄程度低于預期，而最新公布的中國1—4月城鎮固定資產投資年率增長17.3%，4月規模以上工業增加值年率增長8.7%，4月社會消費品零售總額年率增長11.9%，上述三大數據均不及預期及前值，顯示內需疲軟仍是中國經濟將面臨的困境。

在4月底的中央政治局會議上，決策層認為中國經濟增長處于“年度預期目標范圍”，不過也承認經濟增長依然面臨下行壓力，并要求財政政策和貨幣政策堅持現有政策基調，因此不會出臺大型經濟刺激措施。在內需偏弱對峙維穩政策之下，二季度國內宏觀經濟不會明顯惡化，商品的動態供需將繼續主導后市。

綜上所述，筆者建議二季度對銅市逐步由短多轉為長空操作，銅市中長線仍將處于熊市格局，關注滬銅1408逢高布空機會。