曾幾何時，市場關于人民幣升值的預期是帶動融資銅興起的關鍵因素，無論在程序、融資限制還是融資成本方面，融資銅相對于傳統的銀行信貸都存在一定的優勢。

但人民幣短期內走弱的趨勢、國內信貸收緊以及銀行對于傳統行業更加謹慎等多重因素的作用下，信貸成本高企，這令銅融資面臨的風險逐漸加大。

瑞銀證券最新研究報告指出，3月份以來，人民幣的持續貶值和國內資金價格的下行，都顯著提升了融資銅的成本，這很可能導致融資銅庫存逐步流出。

銅進口虧損已接近每噸4000元

中國是全球最大的銅消費國，在實體經濟增速放緩的背景下，銅進口量仍在大量增加，盡管監管層此前已經出臺政策限制銅融資活動，但銅融資的熱度并未降溫。

海關總署數據顯示，今年1~2月，我國進口未鍛造銅及銅材91.5萬噸，同比增長41.2%，進口均價為每噸4.6萬元，下跌10.7%。與此同時，銅產量也在大幅增加，據國家統計局數據，2014年1~2月精煉銅產量同比上升6.57%，至110萬噸。

據國際銅研究組織研究，銅是中國重要的影子利率套利工具，中國企業進口銅并非為滿足實體經濟需求，而是為了融資套利。

去年第四季度，人民幣兌美元匯率加速升值，曾一度接近進入“5”時代，導致國內融資銅需求強勁復蘇。瑞銀證券數據顯示，上海保稅區庫存2013年第四季度以來出現了明顯上升，目前已經達到70萬噸左右的高位，成為了堆積大量進口精煉銅的“影子倉庫”。

而2月以來，特別是進入3月份之后，人民幣兌美元出現了顯著的貶值，幅度接近3%，導致融資銅面臨的風險不斷增大，也增加了銅貿易商拋售融資銅的可能性。目前，保稅區庫存重新面臨流出的壓力，融資銅流出將給中國銅市場供給端帶來持續的壓力。

據《第一財經日報》此前報道，近期倫敦銅的跌幅領先于其他倫敦金屬交易所產品是因為銅在中國出口套利中所扮演的角色。但央行[微博]在今年2月打破了人民幣單邊升值的預期，人民幣自2月中下旬起開始連續下跌，這對賭人民幣升值預期的融資銅而言絕對是利空消息。

瑞銀證券統計數據顯示，受人民幣不斷貶值、進口升水居高不下影響，目前進口銅負價差不斷拉大，截至3月14日，進口虧損已達到3921元/噸。若未來人民幣持續貶值，融資銅需求或將受到壓制，貿易商很可能迫于資金壓力拋售銅庫存，庫存的大幅外流或將在短期內對銅價(45340, 190.00, 0.42%)形成壓制。

據瑞銀測算，在目前倫敦金屬交易所/上海期貨交易所(LME/SHFE)現貨價格的基礎上，假設運費及稅費等不變，在人民幣貶值5%的情況下，負價差將擴張至-6327元/噸；而在人民幣升值5%的情況下，負價差將縮窄61.4%至-1514元/噸。

國內銅需求并不旺盛

我國精煉銅產量和進口量的增加并不意味著國內實體經濟對銅的需求在強勁增長。

業內人士分析指出，在國內銅消費結構中，需求主要來自于家電、電力電網以及房地產行業，雖然保稅區銅庫存維持在高位，但國內實體消費需求并不支持如此大的進口量。

瑞銀證券分析師林浩祥對《第一財經日報》記者表示，3月中上旬中國線纜開工率較往年同期低迷，預計3月產量達不到上年同期水平，反映出現階段需求并不強勁；空調行業庫存已經持續走高，銷量增速回落；同時，1~2月份房地產數據表現欠佳，新開工面積同比大幅下滑。

據國家統計局數據，1~2月份，商品房銷售面積10466萬平方米，同比下降0.1%；反映了未來房屋供給量的房屋新開工面積16693萬平方米，下降27.4%，其中，住宅新開工面積12279萬平方米，下降29.6%。

林浩祥還認為：“如果從需求傳導的角度看，房地產行業新開工和銷售面積的下滑，未來3~6個月中應影響家電行業銷售。因此，在強勁的進口貿易數據和庫存下降的背景下，中國下游需求并不旺盛，導致這一矛盾現象的原因，很大程度仍然是貿易融資行為所致。”

“由于此前外管局的監管新規，導致融資銅重復抵押越來越有難度，抵押次數也不得不減少，貿易商若要獲得此前同等數量的資金，就需要更多的銅作為抵押，這很可能是銅進口規模始終未見減少的原因所在。”華東一銀行信貸部一名不愿透露姓名的人士這樣告訴記者。

據高盛集團估計，2010年以來，通過商品貿易融資活動流入中國的熱錢約810億~1600億美元，占了中國外匯短期(少于1年)借款的約31%。在這些交易中，黃金、銅和鐵礦石是三種主要的融資商品。

高盛預計，中國的大宗商品貿易融資將在中期逐步消失(未來12~24個月)，這主要受到外匯對沖成本上升的驅動，對沖成本會緩慢侵蝕貿易融資的利潤空間，并最終扼殺利差的套利空間。