目前國內(nèi)及國際經(jīng)濟(jì)仍無好轉(zhuǎn)跡象，雖然中國制造業(yè)現(xiàn)蘇跡象及前三季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比有所增長，但仍難擺脫經(jīng)濟(jì)同比增速下降的宿命；同時美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)游走于“盈利懸崖”一線，9月初推出的QE3成果也一夜歸零，金屬等大宗商品更是回吐聯(lián)儲推出QE3以來的全部漲幅，剛結(jié)束的議息會議也未有實際性的政策推出，美元上漲；且歐元區(qū)10月制造業(yè)PMI初值跌至45.3，創(chuàng)兩個月新低，疲弱經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)打壓市場預(yù)期。10月鋅供應(yīng)在經(jīng)歷9月的高價利誘后，再度陷入增長，而相對于過剩基本面及疲弱的下游消費無異于雪上加霜。截止25日，滬鋅主力累計下跌920元/噸，跌幅達(dá)5.83%，降至近六周來的低位。倫鋅更是下跌至QE3預(yù)期前的低位，連續(xù)跌破前期支撐，創(chuàng)下五連陰，止25日跌幅放大至11%以上。 

現(xiàn)貨鋅弱勢 隨著期鋅連續(xù)走低，現(xiàn)貨鋅成交價格也急劇下挫至14600-14700元/噸，累計下跌600元/噸，從市場成交情況來看，高價成交幾乎為零，低價底部也難有支撐，下游鍍鋅受汽車及家電產(chǎn)量下滑，配套訂單勉強維持9月同等水平，大幅低于預(yù)期。 

二、鋅精礦供應(yīng)持續(xù)增加 

國內(nèi)鋅礦累計產(chǎn)量同比增長17.89% 中國有色金屬工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)9月份鋅精礦產(chǎn)量為463674噸，1-9月總產(chǎn)量為3668144噸；同比增長17.89%，國產(chǎn)鋅精礦累計產(chǎn)量遠(yuǎn)超1-9月385568噸噸精鋅產(chǎn)量，鋅精礦產(chǎn)量繼續(xù)激增，但8月末開始鋅價止跌企穩(wěn)，為部分因利潤過低而暫停關(guān)閉的企業(yè)帶來重新開啟的機(jī)會，導(dǎo)致鋅礦供應(yīng)持續(xù)寬松，預(yù)期短期供應(yīng)將有進(jìn)一步回升可能。鑒于前期國產(chǎn)鋅精礦一直處于較高的產(chǎn)量利用狀態(tài)，進(jìn)一步增長的空間并不大，因而后期對于鋅精礦的需求或?qū)⒂蛇M(jìn)口礦來補充。 

鋅精礦累計進(jìn)口下滑36.79% 隨著國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量的持續(xù)回升，對進(jìn)口依賴逐漸下滑，9月鋅精礦進(jìn)口量繼續(xù)下降為191781噸，同比減少21.75%，1-9月累計進(jìn)口量為498818噸，累計同比下滑36.79%。后期，隨著國內(nèi)鋅冶煉企業(yè)復(fù)產(chǎn)及西北礦山受天氣因素減產(chǎn)，對國外鋅礦需求有望增加，預(yù)計四季度鋅礦進(jìn)口將有望保持環(huán)比增加，但同比仍維持負(fù)增長概率較大。 

國際鋅礦供應(yīng)繼續(xù)增加  根據(jù)國際鉛鋅研究小組(IZLSG)最新公布數(shù)據(jù)顯示，2012年8月全球鋅精礦產(chǎn)量為118.98萬噸，1-8月全球鋅精礦累計產(chǎn)量為910.7萬噸，較2011年1-8月的833.8萬噸增加76.9萬噸，增幅為9.22%。 

總體來看，國內(nèi)外鋅精礦供應(yīng)充裕，作為鋅產(chǎn)業(yè)主要瓶頸的鋅精礦供應(yīng)無壓力，為精煉鋅的增產(chǎn)提供了有力保證。也在很大程度上加劇了國內(nèi)鋅產(chǎn)量的增加及鋅供應(yīng)的過剩格局。

三、鋅供應(yīng)增加 難演價量齊升 

1、產(chǎn)量回升落后價格 鋅過剩格局持續(xù) 

據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2012年9月我國精煉鋅產(chǎn)量38.5萬噸，同比下降11.3%，環(huán)比減少3.0%。1-9月累計精煉鋅產(chǎn)量350.6萬噸，同比下降6.2%。2012年9月份國內(nèi)鋅冶煉企業(yè)開工率繼8月后再度上升。主要是9月鋅價反彈，刺激冶煉企業(yè)，特別是大中型企業(yè)的增產(chǎn)和復(fù)產(chǎn)。其中，中金嶺南韶關(guān)冶煉廠因9月18日正式恢復(fù)二系統(tǒng)精煉環(huán)節(jié)，使得9月份產(chǎn)出較8月份明顯增加。這一點從最近的華南庫存的接連上升也同樣能夠得到印證。其他主要增量因冶煉廠在8月份鋅價處于低位時備有充裕鋅庫存，因而9月鋅價強勁拉升，促使企業(yè)開啟閑置的裝置；而小型企業(yè)卻出現(xiàn)小幅的減少，西部礦業(yè)在9月份進(jìn)行生產(chǎn)檢修，因而使得9月份小型企業(yè)開工率出現(xiàn)明顯的下滑。9月份國內(nèi)鋅冶煉企業(yè)開工率達(dá)到年內(nèi)高值，一方面是由于鋅價的反彈，直接刺激原本停滯的生產(chǎn)裝置，另一方面則是由于二季度連續(xù)高企的滬倫比值，給鋅精礦進(jìn)口打開盈利窗口，因而原料的充裕也為冶煉廠增產(chǎn)提供了一定條件。 

從我們以往的經(jīng)驗來看，鋅產(chǎn)量的恢復(fù)落后于價格的啟動，因此從9月產(chǎn)量數(shù)據(jù)上來看，鋅產(chǎn)量未有明顯體現(xiàn)，但我們認(rèn)為或推遲至10月體現(xiàn)。據(jù)我們了解，10月份仍有少數(shù)冶煉廠計劃增產(chǎn)，但增幅較9月份明顯下降，另外也有少數(shù)冶煉企業(yè)計劃在10月份進(jìn)行例行檢修，因而預(yù)計10月份國內(nèi)鋅產(chǎn)量增幅有限。 

2、9月鋅進(jìn)口量稍顯回落  

9月精煉鋅進(jìn)口量同比增加136.03%%，達(dá)到75153噸，1-9月累計進(jìn)口最達(dá)到375445噸，累計同比增加55.45%。隨著9月內(nèi)外盤價差的修復(fù)及國內(nèi)精煉鋅消費的下滑，進(jìn)口鋅逐漸回落，但同比增加仍較為可觀，主要因為前期滬倫比值大幅走高，達(dá)到2010年10月來的最高值，且隨著內(nèi)強外弱格式演變，產(chǎn)生可觀進(jìn)口鋅利潤窗，推動鋅進(jìn)口量的上漲。從進(jìn)口來源國來看，9月國內(nèi)進(jìn)口鋅最大來源國仍為澳大利亞，進(jìn)口量為24355噸，同比增加4.47倍；其次為西班牙為12945噸。 

3、國內(nèi)外庫存重回升勢 過剩加劇 

隨著前期鋅價的走高，冶煉廠開始釋放手中囤積庫存，導(dǎo)致鋅庫存結(jié)束近5個月的下降，重回升勢，其中倫鋅由9月底的991375噸上升至10月23日的121475噸，不足一月增加了121475噸，增幅達(dá)到12.58%，這是繼9月初以來第二個月凈增加；滬鋅庫存減少1419噸至300267噸，仍處于30萬噸上方，國內(nèi)金九銀十消費旺季帶動下游消費好轉(zhuǎn)，使得滬鋅庫存短暫回落，但后期隨著冶煉廠新增鋅流入市場，而新增消費無法完全消化，滬鋅庫存或仍維持高位。 

4、國際鋅供應(yīng)過剩12.8萬噸   

國際鉛鋅研究小組（ILZSG）月報數(shù)據(jù)顯示，今年1-8月全球鋅市供應(yīng)過剩128000噸，上年同期全球鋅市供應(yīng)過剩332000噸，2012年1-8月全球精煉鋅產(chǎn)量為835.4萬噸，低于上年同期的861.2萬噸。 

從鋅供應(yīng)的整體來看，國內(nèi)外鋅過剩格局不變，中國方面進(jìn)口鋅仍保持可觀同比增長，而鋅產(chǎn)量雖稍有回落，但整體供應(yīng)仍較為寬裕，供過于求格局將繼續(xù)，去庫存難度仍較大。

四、鋅消費旺季難旺或成定局  

鋅的初級消費主要應(yīng)用于鍍鋅、電池、氧化化、及黃銅和壓鑄中，其中鍍鋅約占整個鋅初級消費的50%以上。鋅鋅產(chǎn)品主要應(yīng)用于基建相關(guān)的建筑、鐵路、城市交通等基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域。 

1、 鍍鋅開工率回升不及預(yù)期  

據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，9月鍍鋅行業(yè)整體開工率為78.47，較8月略有增加，但未能達(dá)到預(yù)期的80%。產(chǎn)量數(shù)據(jù)上來看，8月我國產(chǎn)鍍層板323.2萬噸，同比增加18.8萬噸，同比增幅僅為6.2%。今年1-8月我國累計鍍層板2516.6萬噸，累計同比產(chǎn)量增加286.2萬噸，累計同比增幅為12.8%。9月以來，市場涂鍍價格的下跌引發(fā)鋼廠生產(chǎn)積極性降低，上游成本與現(xiàn)貨市場形成倒掛，部分涂鍍工廠為減少虧損，產(chǎn)量出現(xiàn)小幅下跌。近期市場不斷傳出鋼廠開始在減產(chǎn)或檢修的消息，但規(guī)模仍然較小，目前鋼廠的檢修減產(chǎn)對整體涂鍍產(chǎn)量下降的幅度還相對鋅消費提振有限。我們分析認(rèn)為，10月鍍鋅增產(chǎn)有限。  

2、 氧化鋅下游低迷 開工率增幅有限 

氧化鋅主要用于汽車輪胎和電子中，9月車市熱盼的“金九銀十”并未如期而至，產(chǎn)銷同比均出現(xiàn)明顯下滑，氧化鋅需求難獲明顯提振。此外，日系車9月銷量大幅下滑，部分下游與日系車相配套的氧化鋅企業(yè)訂單開始出現(xiàn)萎縮，且多數(shù)認(rèn)為后期消極影響將持續(xù)放大。電子行業(yè)上，進(jìn)入9月，電子行業(yè)有所恢復(fù)，終端市場的改善促使其對氧化鋅采購小幅增加。雖然近期鋅價持續(xù)回調(diào)，觸及近一個月低位，但是氧化鋅企業(yè)普遍反映目前訂單還款期限有所延長，加之加工費持續(xù)承壓，企業(yè)利潤微薄，資金壓力凸顯，普遍按需采購，庫存周期維持在3-5天。受消費打壓，氧化鋅企業(yè)開工率也未出現(xiàn)預(yù)期的回升，據(jù)smm調(diào)研來看，9月氧化鋅開工率僅63.5%，較8月基本持平，多數(shù)氧化鋅企業(yè)訂單并未大幅增加，生產(chǎn)恢復(fù)有限。目前，車企庫存高企銷售受阻，后期采購依然有限，加之電子行業(yè)受制出口市場低迷，氧化鋅需求難有明顯改觀。  

3、 終端消費低迷不改  

建筑業(yè)表現(xiàn)不力 建筑業(yè)和輕工業(yè)需求是鍍鋅的主要市場，占鍍鋅板（帶）需求的30%左右，近年來國內(nèi)房地產(chǎn)依然實施調(diào)控不放松，導(dǎo)致國內(nèi)涂鍍產(chǎn)品的需求也日益減弱。 

家電產(chǎn)量持續(xù)下滑 家電行業(yè)對鍍鋅板的消費來看，空調(diào)是主要的消費鍍鋅板的產(chǎn)品，平均一臺空調(diào)需消費22公斤的鍍鋅板，此外每臺洗衣機(jī)消費8公斤，每臺冰箱消費3公斤，總體占鍍鋅板消費的10%。從今年家電產(chǎn)量來看，出現(xiàn)持續(xù)下滑，因此對鍍鋅板的需求進(jìn)一步下降。9月份空調(diào)產(chǎn)量為671萬臺，同比下降了4.4%，環(huán)比增長了5.3%，庫存為676萬臺，同比下降了33%，環(huán)比下降5%，庫存水平再創(chuàng)新低。而我國家用電冰箱2012年9月產(chǎn)量是740.3萬臺，比去年同期同比增長7.7%，比上個月的產(chǎn)量下降4.5%；1-9月我國家用電冰箱的累計產(chǎn)量是6454.2萬臺，較去年同期累計同比下降4.6%。整體來看，家用電器對鋅的消費支持不限，缺乏亮點。 

五、消費疲弱過剩持續(xù) 鋅價弱勢不改 

基本來看，作為鋅產(chǎn)業(yè)主要瓶頸的鋅精礦供應(yīng)無壓力，在很大程度上加劇了國內(nèi)鋅產(chǎn)量的增加及鋅供應(yīng)的過剩格局，鋅產(chǎn)量的穩(wěn)定增長也會無懸念。下游消費方面喜憂參半，無明顯改善，國際庫存再度步入百萬行列，以目前國內(nèi)外的鋅供應(yīng)來看，完全能滿足未來任何額外的小幅增長。所以目前來看，第四季度鋅過剩仍將持續(xù)。 

宏觀方面，美聯(lián)儲最近議息會議表示將堅持落實經(jīng)濟(jì)刺激計劃，直至就業(yè)市場改善，同時承認(rèn)經(jīng)濟(jì)的一些領(lǐng)域有所改善，并重申將在2015年中前保持近零利率的承諾，這提振了市場人氣。月初請失業(yè)金人數(shù)減少,顯示就業(yè)市場正在復(fù)蘇,而9月耐久材訂單和成屋待完成銷售指數(shù)也顯示改善跡象。中國10月制造業(yè)PMI雖連續(xù)12個月處于榮枯分水嶺下方，但受新訂單等的推動，較上月大力回升,顯示政府"穩(wěn)增長"的政策開始逐步顯效，經(jīng)濟(jì)漸趨穩(wěn)定，鋅價跌勢有望放緩。綜合以上來看，短期鋅價無充分上漲理由，11月仍將維持弱勢震蕩格局不變，預(yù)計倫鋅核心波動區(qū)間1700-2200美元/噸，國內(nèi)滬鋅14500-15800元/噸。